Política monetaria «ultraflexible», sobreinversión, empresas «zombies» y ciclo económico austriaco

Los economistas austriacos, desde Mises, han puesto énfasis en señalar las consecuencias de las políticas monetarias expansivas las que, al reducir las tasas de interés, fomentan proyectos de inversión que de otra forma no serían rentables y para los que no se ha producido ningún cambio en la preferencia temporal de los consumidores buscando un mayor consumo futuro, reduciendo el presente. En este paper del FMI que voy a presentar, algo similar aparece, con la figura de “empresas zombies”: IMF Working Paper, Western Hemisphere Department: “Too Low for Too Long. Could Extended Periods of Ultra Easy Monetary Policy Have Harmful Effects?” Prepared by Etibar Jafarov and Enrico Minnella: https://ssrn.com/abstract=4465105  or http://dx.doi.org/10.5089/9798400242748.001

“Los períodos prolongados de política monetaria ultraflexible en las economías avanzadas han reavivado los debates sobre la zombificación de empresas débiles y su impacto en la asignación de recursos, el crecimiento económico, la inflación y la estabilidad financiera. Utilizando datos macroeconómicos y a nivel de empresa, encontramos que las recesiones son un factor crítico en el rápido aumento en el número de empresas zombis. La política monetaria expansiva puede ayudar a reducir la zombificación cuando las tasas de interés están en el límite inferior cero (ZBL), pero una política monetaria demasiado acomodaticia durante períodos prolongados se asocia con una mayor probabilidad de zombificación. Las pequeñas y medianas empresas tienen más probabilidades de convertirse en empresas zombis. Esto genera inquietudes sobre la sostenibilidad de una implementación demasiado laxa de la política monetaria, especialmente en países donde el crecimiento es mediocre. Nuestros hallazgos implican una compensación entre llevar a cabo una política monetaria anticíclica, que también ayuda a contener el aumento en el número de empresas zombis en las recesiones cíclicas, y usar una política monetaria expansiva durante períodos prolongados, lo que puede conducir a una combinación de tasas de interés bajas, bajas crecimiento económico y alta vulnerabilidad financiera. Tal compensación no es una preocupación actualmente cuando la mayoría de los países están ajustando su postura de política monetaria, pero los formuladores de políticas deberían tenerlo en cuenta durante futuras recesiones.”

El debate Hayek-Keynes: para Keynes el remedio del auge es una tasa de interés más baja, no una más alta

Con los alumnos de Historia del Pensamiento Económico en Económicas de la UBA vemos el debate “Hayek-Keynes” sobre las crisis y el ciclo económico. Comenzamos con el capítulo 22 de la Teoría General de Keynes, titulado “Notas sobre el ciclo económico”. Aquí van algunos párrafos que explican la visión de Keynes y otros donde hace referencia a la discusión, aunque en ningún momento menciona con quién está discutiendo, pero se puede inferir con quién.

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“…encontraremos que las fluctuaciones en la propensión a consumir, en la curva de preferencia por la liquidez y en la eficacia marginal del capital han desempeñado su parte (en los ciclos). Pero sugiero que el carácter esencial del ciclo económico y, especialmente, la regularidad de la secuencia de tiempo y de la duración que justifica el que lo llamemos ciclo, se debe sobre todo a cómo fluctúa la eficacia marginal del capital.”

“Las últimas etapas del auge se caracterizan por las esperanzas optimistas respecto al rendimiento futuro de los bienes de capital, lo bastante fuertes para equilibrar su abundancia creciente y sus costos ascendentes de producción y, probablemente también, un alta en la tasa de interés. Es propio de los mercados de inversión organizaros que, cuando el desencanto se cierne sobre uno demasiado optimista y con demanda sobrecargada, se derrumben con fuerza violenta, y aún catastrófica bajo la influencia de compradores altamente ignorantes de lo que compran y de los especuladores, que están más interesados en las previsiones acerca del próximo desplazamiento de la opinión del mercado, que en una estimación razonable del futuro rendimiento de los bienes de capital.”….

“De este modo, con mercados organizados y sujetos a las influencias actuales, la estimación que hace el mercado de la eficacia marginal del capital puede sufrir fluctuaciones tan enormemente amplias que no quepa neutralizarlas lo bastante por fluctuaciones correspondientes en la tasa de interés. Además, como hemos visto antes, los movimientos consiguientes en el mercado de valores pueden deprimir la propensión a consumir precisamente cuando es más necesaria. Por tanto, en condiciones de laissez-faire, quizá sea improbable evitar las fluctuaciones amplias en la ocupación sin un cambio trascendental en la psicología de la inversión, cambio que no hay razón para esperar que ocurra. En conclusión, afirmo que el deber de ordenar el volumen actual de inversión no puede dejarse con garantías de seguridad en manos de los particulares.”

Hasta allí, una muy breve exposición de su análisis y propuesta de solución. Ahora breves párrafos sobre el debate. Así comienza la sección inmediata al párrafo anterior:

“Puede parecer que el análisis precedente está de acuerdo con el punto de vista de quienes sostienen que la sobreinversión es la característica del auge, que el único remedio posible para la siguiente depresión es el evadirla, y que, si bien, por las razones dadas antes, ésta no puede impedirse por medio de una baja tasa de interés, el auge puede evitarse por otra alta. Ciertamente tiene fuerza el argumento de que una alta tasa de interés es mucho más efectiva contra un auge que otra baja contra una depresión.

Pero inferir estas conclusiones de lo anterior llevaría a una mala interpretación de mi análisis; y a mi modo de ver, supondría un error. Porque el término sobreinversión es ambiguo. Se puede referir a las inversiones que se destinan a desanimar las previsiones que las incitaron o para las cuales no hay lugar en circunstancias de intensa desocupación; o puede indicar un estado de cosas en el que cada clase de bienes de capital sea tan abundante que no haya inversión nueva que prometa aun en condiciones de ocupación plena, ganar en el curso de su duración más que su costo de reposición. Es solamente en el último estado de cosas donde hay sobreinversión, estrictamente hablando, en el sentido de que cualquier inversión posterior será sólo un puro desperdicio de recursos:….

…’El remedio del auge no es una tasa más alta de interés, sino una más baja!, porque ésta puede hacer que perdure el llamado auge. El remedio correcto para el ciclo económico no puede encontrarse en evitar los auges y conservarlos así en semi-depresiones permanentes sino en evitar las depresiones y conservarnos de este modo en un cuasi-auge continuo.”

“El auge que está destinado a terminar en depresión se produce, en consecuencia, por la combinación de dos cosas: una tasa de interés que, con previsiones correctas, sería demasiado alta para la ocupación plena, y una situación desacertada de previsiones que, mientras dura, impide que esta tasa sea un obstáculo real. El auge es una situación tal que el exceso de optimismo triunfa sobre una tasa de interés cuya altura excesiva se comprendería si se juzga con serenidad.”