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¿Qué hubiera pensado Hayek del Bitcoin? No sé…, pero seguro que era buena la competencia

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¿Qué hubiera pensado Hayek del Bitcoin? Todo el que haya leído su libro “Desnacionalización del dinero”, seguramente adelantará una respuesta. En esta oportunidad lo hace Emile Phaneuff III para AIER en este artículo, titulado “Hayek and Bitcoin”: https://www.aier.org/article/hayek-and-bitcoin/

“El difunto economista FA Hayek tenía mucho que decir sobre el dinero privado, la inflación y, de hecho, sobre la preservación de las libertades individuales frente a un estado tiránico. A medida que nos acercamos al 15.º aniversario de la publicación de Satoshi Nakamoto del libro blanco de Bitcoin y el lanzamiento de la moneda poco después, vale la pena reflexionar sobre lo que Hayek podría haber pensado sobre este avance tecnológico.

En octubre de 2008, el personaje seudónimo Satoshi Nakamoto anunció que había publicado un artículo en el que explicaba cómo un «sistema de efectivo electrónico» peer-to-peer podría funcionar «sin un tercero de confianza». En enero del año siguiente, lanzó Bitcoin con la mención de un artículo en el periódico británico The Times: “The Times 03/ene/2009 Canciller al borde del segundo rescate para los bancos”. Lo que se dio a entender fue que el lanzamiento de este sistema de efectivo electrónico entre pares fue una respuesta al amiguismo que vio en la banca central durante la crisis financiera mundial.

Desafortunadamente, Hayek falleció mucho antes del inicio de Bitcoin, pero en su libro La desnacionalización del dinero, defendió nada menos que despojar al estado de su poder monopólico del dinero mismo. Más allá de esto, Hayek imaginó un sistema económico en el que «varios tipos de dinero distintos y concurrentes se usan simultáneamente en el mismo territorio». Como tal, si Bitcoin hubiera existido durante la vida de Hayek, probablemente no habría abogado (como lo hacen muchos bitcoiners) por «bitcoinizar todo», precisamente porque un solo dinero que existiera en todas partes no era lo que tenía en mente. Hayek quería competencia en dinero.”

Lecciones de la dolarización en América Latina: cerrando el Banco Central y libre elección de moneda

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Ya comenté antes el libro de Emilio Ocampo y Nicolás Cachanosky sobre dolarización. Ahora publican un paper titulado “Lessons from Dollarization in Latin America in the 21st Century”, por Nicolas Cachanosky; The University of Texas at El Paso; American Institute for Economic Research; UCEMA Friedman-Hayek Center for the Study of a Free Society; Emilio Ocampo, UCEMA y Alexander William Salter; Texas Tech University – Rawls College of Business; American Institute for Economic Research

Cachanosky, Nicolas and Ocampo, Emilio and Salter, Alexander William, Lessons from Dollarization in Latin America in the 21st Century (January 5, 2023). Available at SSRN: https://ssrn.com/abstract=4318258  or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.4318258

“Este artículo analiza la dolarización del siglo XXI en América Latina. Hacemos hincapié en que la dolarización es una reforma compleja que se puede implementar de muchas maneras diferentes. Extraemos tres lecciones importantes de estas experiencias: (1) mantener el banco central después de la dolarización es una vulnerabilidad institucional innecesaria que facilita la desdolarización compulsiva, (2) la opinión pública ofrece la defensa más importante de la dolarización contra los intentos populistas de revertirla, y ( 3) incluso si la dolarización no se respalda con reformas estructurales (o dichas reformas se revierten), sigue siendo superior al contrafactual de ninguna reforma con inflación persistente, alta y volátil.”

La emisión monetaria genera ganadores y perdedores. En nuestro caso es claro: gana el Estado y perdemos los demás

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La política monetaria no es neutral, el dinero que la autoridad monetaria genera beneficia a algunos y castiga a otros, lo cual desata una puja de distintos sectores para recibir los beneficios y no tanto los costos de la emisión. En el caso argentino la cuestión parece clara, el beneficiario de la creación de moneda es el Estado, que tiene para cubrir los gastos que interesan a los políticos que estén en su control. EL tema es tratado en este artículo: Rouanet, L., de Western Kentucky University y Hazlett, P., de George Mason University:  “The redistributive politics of monetary policy”. Public Choice 194, 1–26 (2023). https://doi.org/10.1007/s11127-022-01009-w

“Si bien la ausencia de un efecto sistemático de la política monetaria sobre la riqueza y la distribución del ingreso puede parecer desalentadora para los investigadores, esta ausencia tiene, paradójicamente, importantes consecuencias para la economía política de las instituciones monetarias. En este artículo, argumentamos que el efecto de la creación de dinero en la distribución del ingreso y la riqueza dependerá tanto del equilibrio económico como político prevaleciente. En otras palabras, las consecuencias distributivas de la inflación dependerán de qué grupos de interés sean capaces de controlar el proceso de creación de dinero para su propio beneficio. Sin embargo, es precisamente debido a la dificultad de identificar a los perdedores de la inflación que es poco probable que los perjudicados por la política monetaria desempeñen un papel en su formación. La política monetaria puede entenderse como un proceso que brinda beneficios concentrados a grupos de intereses especiales mientras impone pérdidas dispersas y no fácilmente identificables a otros grupos. Por lo tanto, mientras que algunos economistas, especialmente los economistas de la tradición austriaca, han enfatizado cómo el impacto de los cambios en la oferta monetaria depende de los canales a través de los cuales el dinero se “inyecta” en la economía (Hayek, 1931; Mises, 1949; Garrison, 2000). ), es probable que la selección de tales canales esté determinada por la lógica de los grupos de interés. Por otro lado, mientras que la literatura existente sobre la economía política del dinero se ha centrado principalmente en el impacto del ciclo electoral (Abrams & Iossifov, 2006; Nordhaus et al., 1989; Drazen, 2000), así como en cuestiones de tiempo inconsistencia (Kydland & Prescott, 1977; Barro & Gordon, 1983) y la maximización del señoreaje (Cagan, 1956), tiende a dejar de lado el papel de los grupos de interés en la configuración tanto de las herramientas como de los objetivos que subyacen a la política monetaria. Las políticas de creación de dinero y asignación de crédito, por otro lado, permiten aplicar la lógica de los grupos de interés a la organización de la producción de dinero. Los efectos Cantillon son una cuestión de elección pública.”

Dura (y acertada) crítica de Nicolás Cachanosky y Emilio Ocampo a la inflación causada por el conflicto

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Hace unos días publiqué un comentario sobre un paper de Lorenzoni y Werning proponiendo que el origen de la inflación no es básicamente monetario sino el conflicto. Mi comentario hacía referencia a que el Jefe de Gabinete de Alberto Fernández se había colgado de ese trabajo para concluir que la inflación argentina no es responsabilidad del gobierno. Ese Jefe de Gabinete ya no está más, aunque no lo echaron por haber apoyado estas ideas sino por otras cosas.

Ahora viene una respuesta seria a ese trabajo en el siguiente paper publicado por UCEMA: Serie DOCUMENTOS DE TRABAJO: “IS INFLATION CAUSED BY CONFLICT?”, por Nicolás Cachanosky y Emilio Ocampo, Abril 2023, Nro. 852: https://ucema.edu.ar/publicaciones/doc_trabajo.php

Así comienza:

“A nuestro entender, el artículo de Lorenzoni y Werning (2023, en adelante L&W) busca haceruna contribución original a la teoría del conflicto de la inflación desarrollada por Rowthorn (1977) por: a) “aislar” el conflicto como la causa próxima de la inflación con un modelo de trueque simplista, y b) incorporar el conflicto en un amplio modelo neokeynesiano con salarios y precios escalonados en cuales las “aspiraciones” de los trabajadores y las empresas se construyen en expectativas bajo varios supuestos.

Siguiendo los pasos de Blanchard, L&W intenta «reconciliar» las teorías conflictivas de la inflación común en la tradición poskeynesiana con los desarrollados bajo el nuevo keynesianismo paradigma (para una descripción general ver Vernengo, 2005, Lavoie, 2014; Lavoie y Rochon, 2023) y refuerzan la conclusión de que el conflicto es “la causa más general y próxima de la inflación”.

Podemos resumir nuestras conclusiones de la siguiente manera. Además de tener serias dudas sobre la práctica relevancia y la utilidad del modelo de trueque de L&W, encontramos sus suposiciones metodológicamente cuestionables, ya que incluyen un numerario “imaginario”. Es un modelo de pseudo trueque que sólo demuestra que en un escenario completamente irreal, el conflicto podría generar inflación (si un imaginario numerario existe.) Su consistencia matemática no garantiza su solidez conceptual o relevancia práctica. Con respecto a la incorporación de la hipótesis del conflicto en un nuevo keynesiano modelo con precios y salarios escalonados y expectativas racionales, también cuestionamos su validez. Finalmente, creemos importante resaltar las raíces ideológicas de la teoría del conflicto. de la inflación y las prescripciones de política que lógicamente se derivan de ella.”

La caída del Silicon Valley Bank… ¿y un 10% de los bancos tiene pérdidas peores y no reconocidas todavía?

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Es increíble la rapidez con que se puede desatar una crisis, y también la de quienes publican investigaciones sobre eso. Se cae el SVB y ya hay quienes analizan el estado del sistema bancario en Estados Unidos. Se trata de este paper: Jiang, Erica Xuewei de University of South California, Matvos, Gregor, de Northwestern University, Piskorski, Tomasz, de Columbia University y Seru, Amit, de Stanford University; “Monetary Tightening and U.S. Bank Fragility in 2023: Mark-to-Market Losses and Uninsured Depositor Runs?” (March 13, 2023). Available at SSRN: https://ssrn.com/abstract=

“Analizamos la exposición de los activos de los bancos estadounidenses a un aumento reciente en las tasas de interés con implicaciones para la estabilidad financiera. El valor de mercado de los activos del sistema bancario de EE. UU. es $ 2 billones más bajo que lo sugerido por el valor en libros de los activos que representan las carteras de préstamos mantenidas hasta el vencimiento. Los activos bancarios ajustados al mercado han disminuido en un promedio del 10 % en todos los bancos, y el percentil 5 inferior experimentó una disminución del 20 %. Ilustramos que el apalancamiento no asegurado (es decir, deuda/activos no asegurados) es la clave para comprender si estas pérdidas conducirían a la insolvencia de algunos bancos en los EE. UU., a diferencia de los depositantes asegurados, los depositantes no asegurados pueden perder una parte de sus depósitos si el banco falla, dándoles potencialmente incentivos para correr. Un estudio de caso del Silicon Valley Bank (SVB) recientemente quebrado es ilustrativo. El 10 por ciento de los bancos tienen mayores pérdidas no reconocidas que las de SVB. SVB tampoco fue el banco peor capitalizado, con un 10 por ciento de los bancos con menor capitalización que SVB. Por otro lado, SVB tenía una parte desproporcionada de financiación no asegurada: solo el 1 por ciento de los bancos tenía un mayor apalancamiento no asegurado. Las pérdidas combinadas y el apalancamiento no asegurado brindan incentivos para una corrida de depositantes no asegurados de SVB. Calculamos incentivos similares para la muestra de todos los bancos estadounidenses. Incluso si solo la mitad de los depositantes no asegurados decide retirarse, casi 190 bancos corren un riesgo potencial de deterioro para los depositantes asegurados, con un riesgo potencial de $300 mil millones de depósitos asegurados. Si los retiros de depósitos no asegurados causan incluso pequeñas liquidaciones, muchos más bancos están en riesgo. En general, estos cálculos sugieren que las caídas recientes en los valores de los activos bancarios aumentaron de manera muy significativa la fragilidad del sistema bancario de EE. UU. frente a las corridas de los depositantes no asegurados.”

Una convertibilidad exitosa: Hong Kong. Un país, dos monedas, así fue como la adoptaron

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Que la convertibilidad haya sido enterrada en Argentina es una cosa, que haya fracasado es otra, ya que sus problemas, como siempre y desde entonces, están vinculados con el exceso de gasto público, déficit fiscal, endeudamiento y regulaciones al mercado. Otro ejemplo de convertibilidad ha sido muy exitoso, el de Hong Kong, que es comentado en este artículo: “One country, two currencies: The adoption of the Hong Kong currency board, 1983”, por Asa Malmstrom Rognes, de Uppsala University y Catherine R. Schenk, de Oxford University: https://doi.org/10.1111/ehr.13211

“Las cajas de conversión han tenido una atracción duradera como solución al tipo de cambio y la credibilidad monetaria para las economías pequeñas y abiertas, a pesar de los pocos ejemplos exitosos. En este contexto, el caso de Hong Kong destaca por su longevidad; sobrevivió al traspaso a China, a las crisis financieras asiáticas de 1997 y a las crisis mundiales de 2007-2008 y 2020. La crisis monetaria de 1983 y la decisión de vincular el tipo de cambio al dólar estadounidense suelen tratarse como el resultado de decisiones políticas locales. incertidumbre debido a las negociaciones chino-británicas que establecieron el marco de cómo Hong Kong encajaría con el resto de China después de 1997. Presentamos nueva evidencia de archivo de Hong Kong y Londres para revelar los debates de un año sobre el sistema monetario de Hong Kong después de una caída del tipo de cambio en septiembre de 1982 y demostrar cómo la mayoría de los protagonistas en Hong Kong y Londres aceptaron a regañadientes la idea de volver a fijar el dólar una vez que se habían elevado las expectativas del público. También mostramos cómo la mezcla de inestabilidad monetaria y bancaria afectó los términos de las negociaciones en 1982 y 1983 y estableció el marco para el sistema de un país, dos monedas que prevalece hoy.”

El gobierno (USA) hace una encuesta sobre las causas de la inflación…, y entre las opciones no pone al banco central!?

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La culpa en otro lado. EL gobierno norteamericano encara una encuesta para conocer qué es lo que sabe la gente sobre la inflación, ofrece ciertas causas para seleccionar entre ellas pero, se olvida de incluir nada menos que la emisión monetaria del banco central, en ese caso la Reserva Federal. Esto lo trata en un muy buen artículo, Ryan Bourne, quien es R. EVAN SCHARF CHAIR FOR THE PUBLIC UNDERSTANDING OF ECONOMICS en el Cato Institute. Se titula: “What Americans (and Pollsters) Don’t Know about Inflation”:  https://www.cato.org/commentary/what-americans-pollsters-dont-know-about-inflation

Es muy bueno para el debate en la Argentina, donde muchos sostienen que la inflación es un fenómeno “multicausal”, lo cual es una obviedad, probablemente no exista ningún fenómeno económico o social que sea “unicausal”, pero muchas veces ese argumento de la multicausalidad es utilizado para negar o minimizar el impacto de la emisión por parte del banco central.

Algún párrafo del artículo:

“El primer problema es que “la Reserva Federal” simplemente estaba ausente como una opción para que el público emitiera un juicio. Ya sea que las tasas de interés sean demasiado bajas durante demasiado tiempo, demasiado dinero en circulación o cualquier otra variable monetaria, YouGov simplemente no les dio a los encuestados la oportunidad de culpar a la política monetaria y a la Reserva Federal por la inflación actual. Eso es un descuido masivo.

De las opciones que se les dieron, hubo algunas respuestas razonables:

  • un enorme 90 por ciento de los estadounidenses culpó mucho (60 por ciento) o un poco (30 por ciento) al “precio del petróleo extranjero” por la inflación actual, que, como contribuyente a través de su impacto del lado de la oferta, es bastante justo.
  • El 81 por ciento culpó al exceso de gasto federal. Dado que las instituciones gubernamentales imprimieron y tomaron prestados billones y enviaron a las personas cheques que los compensaron mucho más de lo necesario para suavizar los ingresos durante la pandemia, esto también tiene una base sólida en varias teorías macro para aumentar el nivel de precios.
  • El 84 por ciento culpó a la «pandemia de COVID-19». Esto, nuevamente, es razonable dado tanto el golpe al suministro que causó la pandemia como el enorme estímulo macroeconómico que se generó en respuesta a ella.

Sin embargo, resultados de magnitud similar en otros lugares sugieren que el juego de la culpa se trata más de la sabiduría popular que de la economía bien pensada.”

Resulta que un banco central «independiente» genera nombramientos motivados políticamente, y malos resultados

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Al Banco Central hay que cerrarlo, al menos al argentino: cualquier empresa con similar perfomance hubiera quebrado y cerrado hace rato, sólo que acá cada vez que quiebra, vuelve al ruedo. Algunos creen que la solución es tener un banco central independiente, y por cierto que es mejor que lo sea, pero eso no garantiza que no se equivoque “independientemente”. En un interesante paper de Vasso Ioannidou ;Bayes Business School (formerly Cass); Centre for Economic Policy Research (CEPR); Sotirios Kokas, University of Essex – Essex Business School; Thomas Lambert, Rotterdam School of Management, Erasmus University; Erasmus Research Institute of Management (ERIM) y Alexander Michaelides, Imperial College Business School; Centre for Economic Policy Research (CEPR), los autores plantean que aunque sean luego independiente, el nombramiento “politico” de sus directores genera peores resultados:

Ioannidou, Vasso and Kokas, Sotirios and Lambert, Thomas and Michaelides, Alexander, (In)Dependent Central Banks (October 31, 2022). Available at SSRN: https://ssrn.com/abstract=4262695  or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.4262695

“Desde fines de la década de 1980, muchos países han reformado el marco institucional que rige a sus bancos centrales para aumentar la independencia operativa. Al recopilar información biográfica sistemática, cobertura de la prensa internacional y opiniones de expertos independientes, encontramos que durante el mismo período, los nombramientos de los gobernadores de los bancos centrales se han vuelto más motivados políticamente, especialmente después de importantes reformas legislativas destinadas a proteger a los bancos centrales y a sus gobernadores de la interferencia política. También mostramos que los nombramientos por motivos políticos reflejan una menor independencia de facto y están asociados con peores resultados de inflación. Nuestros hallazgos informan el debate sobre la responsabilidad política y la credibilidad en la formulación de políticas en los bancos centrales.”

En el país de los ciegos el tuerto es rey: los bancos centrales independientes se equivocan algo menos que los que no lo son

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Países como Argentina necesitan una profunda reforma monetaria, que va mucho más allá de la mera “independencia” del Banco Central, llegando hasta su misma eliminación, pero en el país de los ciegos el tuerto es rey, y entre los bancos centrales aquellos que son independientes generan mejores resultados relativos. Es lo que se concluye en el paper:

Jacome H., Luis I. (de Georgetown University) y Pienknagura, Samuel, del FMI, “Central Bank Independence and Inflation in Latin America—Through the Lens of History” (September 1, 2022). IMF Working Paper No. 2022/186, Available at SSRN: https://ssrn.com/abstract=4234375

“Estudiamos el vínculo entre la independencia del banco central y la inflación proporcionando evidencia narrativa y empírica basada en la experiencia de América Latina durante los últimos 100 años. Presentamos un novedoso conjunto de datos históricos sobre la independencia del banco central para 17 países latinoamericanos y hacemos un recuento del difícil camino recorrido por América Latina para lograr la independencia del banco central y la estabilidad de precios. Después de su creación como instituciones independientes, la independencia del banco central se vio erosionada en la década de 1930 en el momento de la Gran Depresión y tras el abandono del patrón de cambio de oro. Luego, en la década de 1940, los bancos centrales se convirtieron de facto en bancos de desarrollo bajo la égida de los gobiernos, aserrando las semillas de una alta inflación. Fueron necesarios los episodios de alta inflación de las décadas de 1970 y 1980 y la importante disminución asociada de los ingresos reales y el creciente descontento social para otorgar a los bancos centrales independencia política y operativa para centrarse en la lucha contra la inflación a partir de la década de 1990. La evidencia empírica confirma la fuerte asociación negativa entre la independencia del banco central y la inflación y encuentra que las mejoras en la independencia dan como resultado una disminución constante de la inflación. También muestra que los altos niveles de independencia del banco central están asociados con reducciones en la probabilidad de episodios de alta inflación, especialmente cuando van acompañados de reducciones en el financiamiento del banco central al gobierno central.”

Emisión o muerte… No; es emisión y muerte… de la demanda de dinero, y caída en la hiper

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Esto puede ser novedoso para quienes viven con monedas relativamente estables, pero no para nosotros. Este paper trata sobre cómo los eventos políticos afectan la demanda de dinero, y su caída puede llevar a la hiperinflación, tomando el caso de los assignats emitidos en la Revolución Francesa.

Cutsinger, Bryan and Rouanet, Louis and Ingber, Joshua S., “Assignats or Death: The Politics and Dynamics of Hyperinflation in Revolutionary France”. Available at SSRN: https://ssrn.com/abstract=4218405  or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.4218405

 

“Después de una revolución precipitada por déficits gubernamentales insostenibles, una explosión de papel moneda llamada asignat provocó un rápido aumento de los precios que no se volvió a ver en Europa hasta la adopción generalizada de normas fiduciarias discrecionales en el siglo XX. El valor de la asignación dependía de la propiedad que el gobierno revolucionario había expropiado para respaldarla. La decisión de retirar las asignaciones de la circulación utilizando los ingresos recaudados por la venta de la propiedad expropiada fue, en última instancia, política. Examinamos cómo los cambios en el equilibrio político afectaron la demanda de las asignaciones y encontramos evidencia de dos choques de demanda de dinero que corresponden al colapso del apoyo político a las asignaciones. Nuestras estimaciones de la demanda de la asignación indican que el primer choque redujo la demanda de saldos reales hasta en un 70\%. El segundo choque provocó la ruptura total de la relación negativa entre los saldos reales y la inflación. Nuestros resultados dan mayor credibilidad a la opinión de que la política influye en la demanda de dinero, ya que afecta el respaldo fiscal de una moneda.”